מדד הפחד (ה־VIX) התעורר בבהלה למשמע ההשחזה, לאחר ששכב בתרדמת תחת שמיכה עבה של מה שבוול־סטריט מוגדר כ"כסף טיפש" ו"אופטימיות רעילה". האמונה כי המניות השמינו עד כדי אי־יכולת תזוזה הובילה את הטורפים הפיננסיים להפעיל את אלגוריתם ריח הדם ולהמר במיליארדים על קריסת מה שמוגדר על ידם כ"בועת ה־AI".
פוזיציית השורט (מכירה בחסר, כלומר מכירת מניות שאינן בידינו רק לטובת רכישתן במועד מאוחר יותר מתוך תקווה כי מחירן יהיה נמוך יותר, וכך ירשמו רווח בגין ההפרש בין מחיר המכירה למחיר הקנייה) הגיעה לשיא של השנים האחרונות. לצד הצטברות קריאות אזהרה מקרנות גידור ובנקים מובילים המנבאים מפולת, והימור נגד שוק המניות שתפח לממדי ענק, נראה כי השוק הגיע לשלב ההנגאובר של המסיבה, והחשבון עומד להיות מונח על השולחן. אלא שעדיין לא ברור מתי הוא יוגש וכמה הוא ירוקן את החסכונות וההשקעות של כולנו.
ההימור נגד השוק כה חזק, עד שדוח הביניים של בורסת הנאסד"ק האמריקאית, שפורסם לפני כשבועיים וחצי, הראה כי פוזיציות השורט הפתוחות בכלל ניירות הערך הנסחרות בבורסה טיפסו עד 15 ביוני האחרון לכ־22 מיליארד מניות, לעומת כ־21.2 מיליארד מניות בסוף מאי השנה, ולעומת כ־18.8 מיליארד מניות ב־15 בינואר האחרון.
מדובר בזינוק של כ־17% מתחילת השנה, כאשר מדד הנזילות שמעריך כמה ימי מסחר יידרשו לכיסוי הפוזיציות הפתוחות (Days to Cover) עומד על כ־2.06 ימים בלבד – נתון שמרמז על נזילות גבוהה יחסית, ומעיד על ממדי תפיחת הימור השורט.
התמונה מתחדדת כשעוברים למדדים היחסיים: חציון השורט (Median short interest) על מניות מדד ה־S&P500 זינק לכ־3.7% משווי השוק של החברות, ועל פי נתוני Global Markets Investor מהווה שיא של כ־11 שנה. החציון של מדד הנאסד"ק100 הגיע ל־2.7% - שיא של שש שנים, והחציון של מדד הראסל2000, המרכז את החברות הבינוניות והקטנות בשוק המניות האמריקאי, חצה את רמת ה־5% - שיא של 15 שנה, שלא נראה מאז שיא משבר הסאב־פריים של 2008.
לא מדובר בנתוני רקע סטטיים, אלא בברומטר של חרדת משקיעים מצטברת שהולכת ומתגברת מדי חודש.
עיקר חיצי המשקיעים מופנה כלפי מניות חברות המזוהות עם תחום ה־AI, בין שבתשתית הטכנולוגית המאפשרת אותו ובין שבהיבטי התוכנה. גלי באזז ה־AI כאילו שטפו את השווקים והובילו להעלאת סימני שאלה בנוגע לשוויי חברות הטכנולוגיה ומכפיליהן החדשים – שהומרו על ידי חלק מהמשקיעים לסימני קריאה המזהירים מפני אפוקליפסה קרבה.
ברי מחזיק בפוזיציות שורט ואופציות PUT (זכות למכור נכס מסוים במחיר קבוע מראש בתוך טווח זמן מוגדר) על אנבידיה ופאלנטיר, שהורחבו גם לתעודת הסל SOXX (מדד המוליכים למחצה) ו־QQQ (קרן העוקבת אחר מדד נאסד"ק100) ולאורקל, ומכנה את מצב השוק הנוכחי "תחילתו של סוף בועת ה־AI והסימוקנדקטורס". לטענתו הוצאות העתק של חברות הטכנולוגיה על תשתיות בינה מלאכותית פוגעות בצמיחת הרווחים האמיתית, והשוק מונע כרגע מתמחור יתר קיצוני, חובות ממונפים ושיגעון של משקיעים קטנים שיסתיים במפח נפש.
מוזס טוען כי שוק האשראי הפרטי מתנהג בתקופה האחרונה בדומה לשוק ה"סאב־פריים" ב־2008, בשל הלוואות של מיליארדי דולרים לחברות AI על בסיס הערכות שווי מנופחות ו"עיוורות". הוא גם מבקר את הדרך שבה השוק מתמחר את חברות ה"magnificent 7" (שבע חברות הטכנולוגיה הגדולות: גוגל, אמזון, מייקרוסופט ועוד), שלראייתו רוכשות טכנולוגיית AI מתוך חשש להישאר מאחור (FOMO) ולא מתוך צורך עסקי מיידי.
להערכתו, ברגע שהחברות הללו יבינו שהבינה המלאכותית לא תגדיל להן את הרווחים בקצב המצופה, הן יעצרו את הזרמת הכספים, ועצירה זו תוביל לקריסה חדה במניות השבבים והתוכנה.
נוסף על אלה, לטענתו, השוק מתמחר באופטימיות יתר את הקיצוצים המסיביים בהוצאות הממשל האמריקאי. לדבריו, השוק מפרש את הקיצוצים האלו כחיסכון, אך מתעלם מההשפעה ההרסנית שתהיה להם על הצמיחה הכלכלית ועל הפעילות העסקית במשק, מה שיוביל לפגיעה קשה ברווחי החברות.
יש לציין כי משקיעים מוסדיים רבים שניהלו כספים ב־GMO החליטו למשוך את כספם לאפיקי ניהול אחרים מאז 2015 – אז ניהלה החברה כ־118 מיליארד דולר, בין היתר בשל העמדות השמרניות ופספוס מהפכת ה־AI, שהובילו לתשואות חסר מול השוק ולירידת שווי הנכסים שתחת ניהול GMO לכ־65 עד 71 מיליארד דולר.
מרינו נותן כדוגמה את הפדרל רזרב (הבנק המרכזי של ארה"ב) עצמו, ששומר על הריבית ברמה של 3.5%־3.75% מתוך זהירות. "מחצית מחברי הוועדה המוניטרית סימנו לפחות העלאת ריבית אחת במהלך 2026, ובמקביל העלו את תחזית אינפלציית הליבה (הצגת עליית המחירים במשק ללא השפעת מחירי המזון והאנרגיה, צ"ג) ל־3.6%", הוא מוסיף. "יש ניתוק גובר מהנתונים הפונדמטליים וחשש שהשווקים רצו קדימה מהר מדי. אינדיקטורים טכניים כמו ה־RSIי(Relative Strength Index - מדד העוצמה היחסית, צ"ג) נותרו באזורי קניית־יתר לאורך תקופה ממושכת ומראים כי השוק 'חם' באופן מסוכן, וככזה הוא מועד לתיקון חזרה לממוצע. לאלה יש להוסיף כי העליות מובלות על ידי קומץ מצומצם של מניות ענק ולא על ידי עוצמה רוחבית של מגזרים שונים".
"תזרים ה־Capex המשותף של ה־Hyperscalers (השקעות ההון המאוחדות של ענקיות הענן והטכנולוגיה, צ"ג) עומד על קרוב לחצי טריליון דולר, אבל למעלה ממחצית מפרויקטי מרכזי הנתונים בארה"ב עוכבו או בוטלו בשל התנגדות ציבורית ופוליטית", מוסיף ראו.
מגמת השורט סחפה בחודשים האחרונים גם משקיעים וקרנות גידור מרחבי העולם שעברו מהצד ה"שורי" לצד ה"דובי". יאנג דונג, לדוגמה, מייסד קרן הגידור הסיניתWealspring Asset Management, שלח מכתב למשקיעים שבו כינה את מניות ה־AI הגלובליות "סופר־בועה", וטען שחברות תשתית ה־AI נעדרות יתרון תחרותי בר־קיימה.
הנתון המטריד יותר על פי התזה ה"דובית" אינו נוגע למחירי המניות, אלא לאופן שבו מייצרות חברות ה־AI את הביקוש עליו נשען כל הראלי במניות. ניתוחים שונים שפורסמו בין מרץ למאי האחרון הראו כי מעל 800 מיליארד דולר מהעסקאות בין ענקיות השבבים, ספקיות הענן וחברות ה־AI מסווגים כ"מימון מעגלי". אנבידיה, לדוגמה, משקיעה ומספקת שבבים ל־Open AI - והאחרונה מתחייבת במאות מיליארדי דולרים לספקיות כמו אורקל ומייקרוסופט, שבתורן רוכשות מעבדי אנבידיה כדי לספק את ההתחייבויות.
Open AI לבדה התחייבה על כ־1.15 טריליון דולר בהתחייבויות תשתית לעשר השנים הקרובות מול שבעה ספקים בלבד, ובראשם ברודקום (350 מיליארד דולר), אורקל (300) ומייקרוסופט (250). כל זאת כאשר Open AI עצמה צפויה להפסיד כ־14 מיליארד דולר ב־2026 – כמעט פי שלושה מהפסדיה ב־2025, למרות תחזית הכנסות אופטימית שעומדת על כ־100 מיליארד דולר עד שנת 2029.
הביקורת כלפי המבנה הזה היא שהספקים בעצמם מממנים את הלקוחות שקונים מהם, מצב שמזכיר את מימון הספקים שאפיין את קריסת בועת הדוט־קום, וכאשר הביקוש יתברר בפועל כנמוך מהמצופה כל המעגל יתהדק בבת אחת.
סיכוני התמחור באים לידי ביטוי לא רק בשוויים, אלא גם בגיוסים עצמם. לודביק סוברן, מנהל ההשקעות הראשי של ענקית הפיננסים הגרמנית אליאנץ, המשרתת כ־120 מיליון לקוחות בכ־70 מדינות ומכניסה כ־160 מיליארד אירו בשנה, אמר ב־Financial Times Global Insurance Summit כי "השוק עבר מגאות נמתחת לשטח בועה". את הדברים אמר בהקשר לגיוס 25 מיליארד דולר אג"ח של SpaceX, ימים ספורים לאחר הנפקת מנותיה הראשונה (IPO), והם מיוחסים גם לנעשה בשווקים, בעיקר בתחום הטכנולוגי וה־AI.
ואלו לא רק תחושות. מחקר של S&P Global Market Intelligence מסוף מרץ האחרון הראה מה יצר את הסביבה שהשורטיסטים מצאו בה הזדמנות רווח: שוקי המניות, שנעו בשנים האחרונות בתיאום כמעט מוחלט, התחילו להיפרד זה מזה כבר במרץ, כאשר המתחים הגיאופוליטיים התעצמו, חששות האשראי לחצו על תמחור נכסים פרטיים, ושוקי הסחורות רשמו תנודתיות חריגה.
נתוני המחקר מראים עוד כי בתחילת ינואר נרשם "סקוויז" (כאשר מחיר מניה מזנק אל מול השורט) חד נגד השורטיסטים, שתוך ימים רשמו הפסד מצטבר של כ־17 מיליארד דולר לעומת רווח מצטבר של כ־2.21 מיליארד דולר קודם לכן. המגמה עם זאת התהפכה מפברואר, וההכנסות משורט אף הגיעו לשיא של כ־15 מיליארד דולר ב־12 במרץ האחרון.
התחומים שנמצאים בסכנה הגבוהה ביותר להערכת מרינו הם מגזרי הבריאות, הביוטכנולוגיה והטכנולוגיה, שמהווים לראייתו את שדות הקרב המרכזיים בשווקים, כ"תחומים עם סיכוני תמחור, חוסר ודאות לגבי פיתוחים עתידיים ותחרות עזה".
הטיעון של אייבס נשען על הבדל מהותי בין מה שמוגדר כ"בועת ה־AI" לבין הבועות ההיסטוריות שאליהן היא מושווית. בניגוד לבועת ה־Nifty Fifty ובועת הדוט־קום, שבהן רוב החברות המובילות נסחרו על בסיס נרטיב וללא רווחיות או תזרים מזומנים משמעותיים, חברות ה־AI המובילות כיום, ובראשן שבע ענקיות הטכנולוגיה, מייצרות תזרים מזומנים חופשי אמיתי בהיקף של מאות מיליארדי דולרים בשנה ומדווחות על רווחיות תפעולית גבוהה.
ברודקום שהוזכרה קודם לכן היא אחת הדוגמאות, שכן למרות נפילת מנייתה כפי שתואר, היא ממשיכה לייצר ביקוש למעבדים הייעודיים שלה, המותאמים לעומסי AI ספציפיים של לקוחותיה, לצד שילוב של פלטפורמת הענן הפרטי שרכשה ב־2023 – עסקה שמניבה לה תזרים מזומנים חוזר שמוגדר כמשמעותי.
למהמרים כנגד המהפכה הוא צוטט אומר כי "אתם מסתכלים על המסיבה מבחוץ דרך החלון", וכי מדובר ב"סביבת אי ודאות שיש לנהל". גם מרינו, שצוטט לפני כן עם אזהרות משלו, מוסיף הסתייגות מכוונת לשורטיסטים ואומר כי "כל זה עשוי להכין את הקרקע לשורט־סקוויז מסיבי לקראת סוף 2026, אם החששות יתפוגגו והריבית תפתיע דווקא כלפי מטה".
ומה לגבי ישראל? ראו אומר כי "לבורסה בתל אביב יש חשיפה משמעותית לחברות טכנולוגיה וחברות דואליות ומגזר ההייטק מהווה כ־38.5% מהרכב מדד ת"א125 לדוגמה. בכך ישראל הופכת רגישה ל'אפקט ההדבקה'. נתוני השורט הרשמיים לבורסת תל אביב אומנם אינם פומביים באופן שוטף, בניגוד לארה"ב, אך התמונה הטכנית היא שאסטרטגיית השורט הופכת רלוונטית יותר גם בשוק הישראלי".
נציין כי החשיפה הישראלית לבועה הנטענת נוגעת ישירות בכיסי רוב החוסכים בישראל, מבלי שהם בכלל מודעים לכך. כל שקל שהופנה דרך מסלולי החיסכון של הציבור למסלול ה־S&P500 חשוף במיוחד לחמש המניות הגדולות, המהוות כ־22% ממשקלו: אפל, מייקרוסופט, אמזון, אנבידיה וגוגל. אחוזים ניכרים מקרנות הפנסיה והגמל שלנו מופנים אל ענקיות הטכנולוגיה וה־AI, אם בהחזקת מניות ישירה ואם דרך המדדים המרכזיים בוול־סטריט. בנוסף, ההערכה היא כ־33 מיליארד שקל מנכסי קרנות הסל הפסיביות, שהם כחמישית מסך נכסי קרנות הסל הפסיביות בישראל, עוקבים אחר מדד ה־S&P500, וכל תיקון חד בוול־סטריט לא יישאר "בעיה אמריקאית", אלא יחלחל היישר לדוחות הפנסיה והחיסכון של הישראלים.
התרעות פיקוד העורף